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La Fed non ha fretta di alzare

Scenario cauto, specie per le incertezze sul fronte della politica fiscale. Forse tassi fermi a marzo.

di INTESA SANPAOLO |

Fed in attesa di informazioni dai dati e dalla politica fiscale. Dati recenti più forti delle attese non compensano, a nostro avviso, il freno esercitato dall’incertezza sulla politica fiscale. Il nostro scenario centrale rimane, per ora, di tassi fermi a marzo. 

Le audizioni di Yellen in Senato non hanno fornito sorprese, anche se sono state interpretate dal mercato come relativamente hawkish, anche in concomitanza con la pubblicazione di dati di attività e inflazione generalmente forti. Lo scenario economico dipinto dal Presidente della Fed è positivo e segnala che i due obiettivi del mandato della Fed su piena occupazione e inflazione al 2% sono ormai vicini.

Yellen riporta che l’aspettativa del FOMC è di crescita a un “ritmo moderato”, anche se ribadisce che lo scenario è soggetto a “considerevole incertezza”, legata alla “politica fiscale e ad altre politiche negli USA, alla crescita della produttività e agli sviluppi all’estero”. Anche riguardo alla politica monetaria non ci sono novità. Yellen ha detto che la Fed si aspetta di continuare a rimuovere lo stimolo monetario. Sui tempi, Yellen ha lasciato aperte le date delle prossime mosse affermando che “alle prossime riunioni” il FOMC valuterà se l’evoluzione economica è in linea con le previsioni: in quel caso, “un ulteriore aggiustamento del tasso dei fed funds sarebbe probabilmente appropriato”.

Questa affermazione “generica” è stata qualificata specificando che “lo scenario economico è incerto e la politica monetaria non è su una rotta predefinita”. In particolare, “cambiamenti della politica fiscale o di altre politiche potrebbero modificare lo scenario economico”, e ora è troppo presto per sapere quali cambiamenti saranno attuati e quali saranno i loro effetti. Infine, riguardo alla politica del bilancio, Yellen ha affermato che la politica di reinvestimento verrà decisa in base alla “forza della ripresa”; nel frattempo la Fed discuterà le alternative per la riduzione del portafoglio titoli.

I molti discorsi di partecipanti al FOMC hanno confermato opinioni diverse sul numero di rialzi attesi nel 2017 e maggiori informazioni verranno con la pubblicazione dei verbali il 22 febbraio. Per ora, a nostro avviso, Yellen non ha modificato in modo sostanziale il messaggio del FOMC di gennaio, secondo cui la politica monetaria è su un sentiero di rialzi che sarà determinato dall’evoluzione della politica fiscale e dei dati. 

Quali informazioni nuove ci sono su questi due fronti cruciali? Sul fronte dei dati, nelle ultime due settimane si è registrata una serie di sorprese verso l’alto, sia in termini di attività sia in termini di prezzi. Per l’attività, i dati hanno confermato che il manifatturiero è in ripresa, anche più solida di quanto atteso, anche se il balzo del Philly Fed sul massimo dal 1984 va messo in prospettiva, e in parte associato alla volatilità delle indagini regionali. Il GDP nowcasting dell’Atlanta Fed dà una stima di crescita del PIL di 2,4% t/t ann. nel 1° trim. 2017, in linea con il trend atteso: i dati sono positivi, ma non incorporano per ora un “salto”.

Per quanto riguarda l’accelerazione dell’inflazione a gennaio, molto è energia (+4% m/m). L’accelerazione del CPI core a +0,3% m/m è dovuta ai beni core (+0,4% m/m, anche per l’abbigliamento in forte rialzo dopo una serie di contrazioni) e ai trasporti (tariffe aeree, +2% m/m). I servizi ex energia sono in aumento di 0,3% m/m, in linea con il trend; in particolare l’abitazione primaria e la sanità crescono di 0,2% m/m. La stima nowcasting della Cleveland Fed per il deflatore core è di +0,2% m/m a gennaio e di 0,1% m/m a febbraio. Anche se è difficile distinguere un trend dalla volatilità mensile, per ora non si hanno indicazioni di una fuga verso l’alto dei prezzi, come evidente anche dalle intenzioni di prezzo nelle indagini delle imprese.

Sul fronte delle prospettive di espansione fiscale, sono emerse informazioni che puntano a tempi forse più lunghi di quanto scontato dal mercato. Trump ha detto che entro breve presenterà un piano per abrogare e sostituire Obamacare a inizio marzo, e successivamente seguirà un lavoro con il Congresso per riformare il sistema tributario durante l’estate. Questa è un’informazione di notevole rilievo: se il piano verrà discusso e presentato al più presto in estate, difficilmente potrà essere approvato prima dell’autunno, con l’implicazione che l’attesa espansione fiscale non avrà effetti, nella migliore delle ipotesi, prima di metà 2018.

Per il momento, a nostro avviso, il bilancio fra dati economici e incertezza sulla politica fiscale dà più peso al secondo fattore, che per ora appare il principale motivo per rinviare il prossimo rialzo dei tassi oltre marzo.