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Fed, prossimo rialzo in primavera

L'aumento dei tassi sarà graduale. In attesa della politica fiscale di Trump.   

di INTESA SANPAOLO |

Dopo 12 mesi la Federal Reserve torna ad alzare i tassi ufficiali, segnalando che il prossimo anno potrebbe muoversi 3 volte, invece di due. Questa volta, i mercati sembrano darle retta, complice l’attesa di un aggressivo taglio delle imposte federali. La riunione del FOMC si è conclusa con l’atteso rialzo dei tassi di 25pb, votato all’unanimità. Il comunicato e le proiezioni macroeconomiche segnalano una maggiore fiducia nella forza della ripresa e nel raggiungimento degli obiettivi di piena occupazione e inflazione al 2%. Anche se Yellen ha comunque mantenuto un atteggiamento cauto, il messaggio complessivo è stato più aggressivo delle attese.

Il cambiamento principale che emerge dalla riunione è lo spostamento verso l’alto della mediana attesa nel 2017 (con il corollario che ora la previsione mediana è di 3 rialzi dei tassi) e, marginalmente, anche del tasso di interesse di lungo termine (da 2,9% a 3%). Yellen, nella conferenza stampa, ha sottolineato che non bisogna dare un peso eccessivo a questi spostamenti marginali, modesti nella dimensione e nella diffusione. Nel comunicato e nella conferenza stampa si continua a sottolineare che i rialzi saranno graduali e dipendenti dall’evoluzione dello scenario. Tuttavia, il segno della derivata è rilevante come indicatore del cambiamento di regime, dopo anni di spostamenti verso il basso del punto di arrivo dei tassi. Ciò riflette una valutazione nettamente migliore del mercato del lavoro, che emerge sia dal comunicato sia dalle proiezioni macroeconomiche.

I rischi sono ancora considerati “circa bilanciati”, ma non vengono più citati fattori di rischio verso il basso di origine internazionale. Le informazioni congiunturali determinano uno spostamento verso l’alto della crescita prevista nel 2016 (a 1,9% da 1,8%) e nel 2017 (a 2,1% da 2%). La crescita del PIL dovrebbe restare secondo il FOMC al di sopra del potenziale (1,8%) su tutto l’orizzonte previsionale. Per il tasso di disoccupazione la proiezione è di 4,7% nel 4° trimestre 2016 (da 4,8%) ma, soprattutto, si prevede stabilizzazione al 4,5% nel prossimo triennio, 3 decimi al di sotto del tasso di equilibrio, stimato sempre al 4,8%. Per il deflatore, l’unica variazione riguarda il 2016 (1,5% da 1,3% a/a nel 4° trimestre), mentre si mantiene la previsione di raggiungimento del 2% dal 2018 in poi sia per l’indice generale, sia per quello sottostante.

Queste modifiche rispetto al quadro di settembre sono state apportate pur non includendo esplicitamente l’eventuale aumento di stimolo fiscale, per ora ancora troppo incerto nei tempi, nei modi e nella dimensione per poter essere incorporato nello scenario. Secondo Yellen alcuni, ma non tutti, partecipanti alla riunione hanno già incorporato “alcune ipotesi di cambiamento di politica fiscale nelle loro proiezioni”. I programmi di riduzione delle imposte e aumento della spesa federale potrebbero avere effetti su crescita e inflazione, ma “c’è tempo per aspettare e vedere quali cambiamenti saranno attuati”. Tuttavia, il presidente della Fed ha indicato che lo stimolo fiscale “non è ovviamente necessario” per il raggiungimento della piena occupazione, che è già stata ottenuta grazie alla politica monetaria.

In conclusione, la riunione di dicembre suggella il cambiamento di regime registrato dall’economia USA: la crescita è più solida e potrebbero esserci rischi verso l’alto nel 2017, una volta che saranno note le linee guida della politica fiscale. La Fed continuerà a essere cauta nel sentiero dei rialzi per due motivi: 1) il rafforzamento del dollaro e il rialzo dei rendimenti a lungo termine operano già una restrizione delle condizioni finanziarie e 2) lo stimolo fiscale è ancora incerto e dovrebbe avere effetti significativi soprattutto dal 2018 in poi. Se, come probabile, non si avrà un piano definito di politica fiscale prima del 2° trimestre, per ora si può ipotizzare che i tassi restino fermi nel 1° trimestre, e che il prossimo rialzo avvenga in primavera. Comunque, ora i mercati sono tornati a credere all’indirizzo fornito dalla Banca centrale: due rialzi sono totalmente scontati, mentre un terzo lo è almeno parzialmente.

2017: Europa alla prova della vox populi

Le prospettive economiche dell’Eurozona sono gravate nel breve e nel medio termine da un crescente grado di incertezza politica. Nel corso del 2017, Olanda (marzo), Francia (maggio-giugno), Germania (fine settembre) e forse Italia (primavera) rinnoveranno i parlamenti nazionali. In tutti i paesi vi è il rischio di ulteriore deriva verso posizioni populiste, che hanno come tratto comune l’ostilità, più o meno forte a seconda dei paesi, all’Unione Europea e all’Unione Monetaria. Anche se i partiti tradizionali dovrebbero riuscire a mantenere una maggioranza relativa saranno condizionati nelle loro scelte politiche dal crescente consenso per l’approccio minimalista e di conservazione dello status quo dei populismi. Il processo di riforma della governance europea rischia di essere significativamente indebolito dal ciclo elettorale 2017, con conseguenze non trascurabili sulla stabilità dell’area nel medio termine.

I market mover della prossima settimana

Nella zona euro l’IFO dovrebbe confermare l’espansione più vivace dell’economia tedesca a ridosso del nuovo anno, grazie alla riaccelerazione del manifatturiero. La stima preliminare della fiducia presso i consumatori Eurozona è attesa in flessione a -7 dopo l’aumento di quasi due punti a -6,1 del mese precedente. In Francia ci aspettiamo una tenuta della spesa per consumi a dicembre.

I dati in uscita negli Stati Uniti, relativi a novembre, dovrebbero dare indicazioni in linea con una crescita solida nel 4° trimestre. Le vendite di case nuove ed esistenti dovrebbero restare su un trend in rialzo, al di là della variabilità mensile; gli ordini di beni durevoli dovrebbero correggere, dopo il rialzo sostenuto di ottobre; la spesa personale dovrebbe mantenersi su un sentiero di aumenti rapidi e confermare una dinamica forte per i consumi del 4° trimestre; il deflatore core è atteso in rialzo di 0,1% m/m. La stima finale del PIL del 3° trimestre dovrebbe confermare una crescita superiore al 3% t/t ann.