Uomini&Business - Direttore Giuseppe Turani

Frenatina tedesca

L'Italia dovrebbe accelerare nel terzo trimestre, poi frenare

di Intesasanpaolo |

Area Euro

  • Germania Il PIL è cresciuto meno delle attese nei mesi estivi 0,2%t/t (1,7% a/a) in rallentamento rispetto al 2° trimestre (0,3% t/t, 1,8% a/a). L’ufficio di statistica indica che consumi pubblici e privati hanno sostenuto la crescita. Inoltre le costruzioni hanno recuperato rispetto ai mesi primaverili ma gli investimenti in macchinari dovrebbero aver frenato ancora.  Le esportazioni dovrebbero aver pesato sulla crescita trimestrale. In isolamento il dato per il 2° trimestre lascia la crescita tedesca a 1,7% in media 2016. Per i mesi finali dell’anno ci aspettiamo una riaccelerazione a 0,45% t/t.
  • Italia. Il PIL dovrebbe essere tornato a crescere nel 3° trimestre dopo la stagnazione vista nei mesi primaverili. Stimiamo una crescita di 0,3% t/t, principalmente in forza del fatto che l’industria, dopo aver frenato l’attività economica in primavera, dovrebbe aver contribuito per circa due decimi. A differenza che nel trimestre precedente, la crescita d venire dalla domanda interna, mentre il commercio estero tornerebbe a fare da freno. La crescita del PIL potrebbe poi tornare a rallentare (attorno a 0,1% t/t) nella parte finale dell’anno.
  • La crescita del PIL area euro è prevista a 0,3% t/t (1,6% a/a) nei mesi estivi come nei mesi primaverili, con qualche rischio verso il basso alla luce della delusione del dato tedesco. La seconda stima, come la prima, non include dettagli sulle componenti. La domanda interna dovrebbe essere cresciuta a ritmi più sostenuti grazie a un recupero degli investimenti in costruzioni. Le esportazioni nette dovrebbero aver offerto un contributo negativo. La nostra previsione è per una crescita di 0,4% t/t nei mesi finali dell’anno. In media 2016 la crescita dovrebbe assestarsi a 1,6%.
  • Francia. La seconda stima dell’inflazione di ottobre registra una variazione di 0,4% a/a sull’indice nazionale, allo stesso ritmo di settembre, e di 0,5% a/a sull’indice armonizzato.
  • Germania. L’indice ZEW sulle attese potrebbe tornare indietro a novembre a 3 da 6,2 in precedenza per effetto della volatilità sui mercati nelle settimane precedenti il voto presidenziale in America. L’indice sulla situazione corrente dovrebbe essere poco variato a 61 da 59,5. L’indice sulle attese per l’Eurozona è visto in flessione a 10 da 12,3.

Stati Uniti

  • L’indice Empire della NY Fed dovrebbe essere in rialzo a novembre, a -1 da -6,8 di ottobre, restando in territorio negativo da agosto ma con un riavvicinamento alla soglia della stabilità. Lo spaccato dell’indagine a ottobre era stato debole, così come lo erano i commenti del Beige Book sul distretto di NY. A novembre ci dovrebbe essere un riallineamento dell’indagine verso le indicazioni meno negative viste in tutte le altre indagini del settore.
  • I prezzi all’import di ottobre sono previsti in aumento di 0,5% m/m dopo +0,1% m/m di settembre, sulla scia del rialzo dei prezzi del petrolio. Al netto del petrolio, i prezzi dovrebbero essere invariati, sotto il freno esercitato dal rafforzamento del dollaro.
  • Le vendite al dettaglio a ottobre sono attese in aumento di 0,6% m/m, dopo +0,6% m/m a settembre. Al netto delle auto, le vendite dovrebbero salire di 0,5% m/m. I dati dovrebbero confermare le basi per una crescita moderata dei consumi fra 2 e 2,5% t/t ann. nel 4° trimestre.

Ieri sui mercati

I mercati in pochi giorni hanno scontato in ampia misura tutti i possibili effetti reflazionistici della svolta politica a Washington: rialzo deciso dell’inflazione e accelerazione della crescita generate da tagli di imposte e aumenti di spesa, con probabile significativo allargamento del deficit e incremento del debito. Questi sono i trend probabili nei prossimi anni, con un allineamento di potere esecutivo e legislativo.

Tuttavia, nonostante l’evidente volontà di Trump di cooperare con il partito repubblicano, gli interventi fiscali in arrivo non saranno attuati immediatamente e richiederanno tempi moderatamente lunghi per negoziare una molteplicità di dettagli, sia dal lato della spesa sia, soprattutto, da quello della riforma tributaria e sanitaria. Congresso e presidente entrano in carica a gennaio e avranno un’agenda fittissima di interventi annunciati da trasformare in leggi. La riforma tributaria di Reagan richiese anni: anche se Trump sarà più veloce, con un canovaccio legislativo già imbastito da Ryan nei trimestri scorsi, difficilmente ci saranno risultati prima di metà anno. Sul fronte della spesa, il Comitato di transizione di Trump ora ha annunciato 550 mld di spesa per infrastrutture, senza dettagli: dall’esperienza del passato, è chiaro che la frazione di spesa che avrà impatto sul 2017 sarà nell’ordine del 10-20% nella migliore delle ipotesi, con effetti non prima del secondo semestre. Inoltre, per ora i mercati danno pochissimo peso a effetti delle parti negative del programma Trump (in particolare, commercio internazionale). Infine, rimane il dubbio di quanto della svolta reflazionistica si trasformerà in crescita reale e quanto in inflazione in un’economia già oggi al pieno impiego. 

In conclusione, i trend impliciti nelle reazioni dei mercati sono ragionevoli, ma la loro lettura appare già dare per scontato un sentiero di realizzazione senza intoppi, che invece saranno inevitabili con un’agenda fitta di riforme strutturali.  

I mercati azionari hanno preso una pausa in USA e in Giappone, ieri con l’S&P e il Nikkei stabili, sulla scia anche di una persistente debolezza del petrolio (WTI a 43 $-16% dal massimo recente di 51 $ di metà ottobre). In Europa, sono proseguiti i rialzi (Euro Stoxx +0,3%, Dax +0,4%), con l’eccezione del FTSE MIB (-0,7%).

Sui mercati obbligazionari prosegue invece ininterrotto il rialzo dei rendimenti. Il Treasury 10 anni ha toccato 2,3% e chiuso a 2,2%, spinto da aspettative (ragionevoli) di allargamento del deficit e aumento del debito, oltre che dalla possibilità di un sentiero di rialzi dei fed funds un po’ più rapido di quanto atteso fino a una settimana fa. Giornata negativa anche per i mercati europei, con rialzi particolarmente marcati sui BTP. Il decennale è salito ieri fino a 2,16% (massimo da luglio 2015); questa mattina tratta in area 2,06% (spread con il Bund in area 175 pb e con il Bono a 57 pb). 

Il dollaro è l’incontrastato leader dei mercati valutari, con un rafforzamento solido contro tutte le principali valute, sui massimi da fine 2015: euro in area 1,07 e yen a 108.    

  • Nell’ottava dell’11 novembre il portafoglio PSPP ha visto un incremento di 16,83 miliardi di euro ed è salito a 1165,09 miliardi di euro. Gli acquisti di titoli covered sono stati pari a 853 milioni di euro, che aumentano il portafoglio a 199,52 miliardi, gli acquisti settimanali di ABS al netto dei titoli scaduti sono stati pari a 199 milioni di euro, portando il totale dei titoli in portafoglio a 21,49 miliardi di euro, mentre gli acquisti di titoli nell’ambito del CSPP sono stati circa pari a 1,8 miliardi con un aumento del portafoglio fino a 42,16 miliardi.
  • BCE. Constancio (Vice Presidente) ha dichiarato che l’inflazione headline dovrebbe essere ben al di sopra dell’1,0% per la primavera ma ha espresso preoccupazioni per l’inerzia della dinamica sottostante dei prezzi al consumo.  Riguardo alla vittoria di Trump e rialzo dei rendimenti governativi, Constancio ha spiegato che non vede necessarie risposte immediate dal momento che il movimento in Europa è al traino di quello americano. Constancio ha aggiunto che se le politiche di Trump (in particolare la riforma tributaria) dovessero stimolare la crescita americana gli effetti sul resto del mondo non sarebbero gli stessi che in passato a causa dei rischi di protezionismo. Riguardo alla scarsità di titoli tedeschi, le valutazioni sono rimandate a dicembre e che il Consiglio terrà conto dei movimenti di mercato. Praet ha dichiarato che le misure non convenzionali funzionano e che il consiglio andrà avanti fin quando “non vi sarà un certo grado di fiducia sul ritorno dell’inflazione al target”. Non si sono avute indicazioni, invece, sulla politica monetaria dall’intervento di Draghi all’evento in Banca d’Italia in commemorazione di Carlo Azeglio Ciampi. 
  • Area euro. La produzione industriale è calata di 0,8% m/m a settembre. Si tratta di una correzione fisiologica dopo il forte aumento del mese di agosto (+1,8%m/m). La contrazione è stata meno marcata delle stime di consenso (-1,1% m/m). Lo spaccato settoriale mostra che la contrazione di attività interessa in particolare il comparto di beni di consumo durevoli e di beni capitali. Grazie alla solida dinamica di agosto, la produzione è aumentata di 0,4%t/t nel trimestre estivo dopo il -0,3% t/t dei mesi primaverili. Stando alle indagini di settembre e ottobre il settore dovrebbe contribuire positivamente alla crescita del PIL anche nei mesi invernali.
  • Italia. L’inflazione di ottobre secondo l’indice nazionale è stata rivista al ribasso di un decimo a -0,1% m/m e -0,2% a/a (dopo che già la lettura preliminare, a zero e -0,1% rispettivamente, aveva sorpreso verso il basso). L’indice armonizzato è stato confermato in crescita di due decimi su base congiunturale e in calo di un decimo in termini tendenziali. La revisione al ribasso è dovuta e ai servizi ed in particolare all’istruzione ed ai servizi ricettivi e di ristorazione ma anche a trasporti e comunicazioni (entrambi in diminuzione di -0,3% m/m). In sintesi, dopo appena un mese in territorio positivo, l’inflazione è tornata a scendere sotto lo zero a ottobre. Manteniamo uno scenario di risalita per i prossimi mesi, che tuttavia sarà molto lenta: per fine anno il CPI non dovrebbe superare 0,1%-0,2% a/a, e per il 2017 in media d’anno stimiamo un’inflazione inferiore all’1%.